操纵市场认定处分的若干问题

□张子学(中国政法大学教授)

与内情交易违法比较单一的行动模式不同,操纵市场违法呈现出光鲜的类型化特征。最近几年来,我国证券监管执法与司法机关在坚持打击传统型操纵的同时,踊跃探索立异,针对性地查处了很多新类型操纵案件,引发了其他资本市场法域同行的关注和研究者的兴致。目前,查处操纵市场的主要执法根据是证券法第七十七条、第二百零三条,《期货交易管理条例》第四十条、第七十一条,刑法第一百八十二条,《最高人民检察院、公安部关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定(二)》。另外,证监会2007年制订的《证券市场操纵行动认定指引(试行)》虽为内部文件,实践中一直施展侧重要作用。另据了解,操纵市场刑事司法解释也在紧锣密鼓制订中。文章源自微观生活（93wg.com）微观生活-https://93wg.com/14245.html

操纵市场行动的类型文章源自微观生活（93wg.com）微观生活-https://93wg.com/14245.html

首先,从操纵手腕看,能够人为影响证券交易价格或交易量的手腕,不外乎两种,即“实际买卖或者申买申卖”的交易型手腕,与“生成与发布信息”的信息型手腕;前者称为交易型操纵,后者称为信息型操纵。交易型操纵又分为“实际成交的操纵”与“不实际成交的操纵”,前者可再分为“真实交易操纵”(包含连续买卖、联合买卖)与“虚假交易操纵(相对于拜托、洗售或者称对敲、对倒),后者主要指虚假申报(虚假申买申卖)。信息型操纵有三类:一是“蛊惑交易”(分布流言与不实资料),二是“抢帽子交易”(scalping),三是“操控信息生成与发布”(信息操控型操纵)。文章源自微观生活（93wg.com）微观生活-https://93wg.com/14245.html

其次,从操纵时间与时点看,分为持续时间较长的“老庄股操纵”与快进快出的“短线操纵”,后者又分为操纵开盘价、做尾盘与盘中操纵。文章源自微观生活（93wg.com）微观生活-https://93wg.com/14245.html

再次,从操极目的看,分为“直接获利型”操纵(做多或者做空)与“特定目的”操纵,后者的特定目的包含股分增发、股票质押、股权鼓励、对赌、避免退市、收购、保护基金净值等。文章源自微观生活（93wg.com）微观生活-https://93wg.com/14245.html

最后,从操纵结果看,分为“胜利操纵”与“用意操纵”,前者请求对证券交易价格或者交易量产生实际影响且达到了相当程度,才可认定;后者则只请求有操纵用意并施行了操纵行动便可,不请求价量影响,也不请求行动人获利或者给别人造成损失。在风险社会的预防主义理念下,欧盟、美国等法域已把“用意操纵”也即行动犯纳入打击规模,我国证券法(2015年修订草案)第九十四条的“用意影响”旨趣同之。文章源自微观生活（93wg.com）微观生活-https://93wg.com/14245.html

操纵市场违法的趋势文章源自微观生活（93wg.com）微观生活-https://93wg.com/14245.html

一是操纵主体机构化、职业化、共同化。机构化,是指愈来愈多地以私募基金作为主体、平台或者通道施行操纵,比如泽熙投资、创世翔、国贸盛乾等案件。职业化,是指出现了一些把操纵市场作为盈利模式、连续多年不断施行同类违法行动的情况,比如唐汉博案、任良成案。共同化,是指与内情交易通常为单打独斗的情况不同,很多操纵案件系多人分工配合、共同施行,比如涂忠华等5人案、黄信铭等6人案。文章源自微观生活（93wg.com）微观生活-https://93wg.com/14245.html

二是操纵时间短时间化与反执法周期化。从个案看,呈现出快进快出的短时间化特色,数年前曾经猖獗一时的“三高一长”(高比例持仓、高比例对倒、高比例交易、操纵期间长达数年)已基本绝迹。从总体看,呈现出较显明的反执法周期特征,违法者在努力寻觅立法、监管与执法的薄弱地带。文章源自微观生活（93wg.com）微观生活-https://93wg.com/14245.html

三是操纵手腕综合化、隐秘化、智能化。综合化,是指使用单一操纵手腕的案件已如凤毛麟角,绝大多数案件系多种操纵手腕同时、叠加或者交替使用,比如陈国生案、沈昌宇案、鲜言案等等。隐秘化,是指涉案账户关联与交易节制关系愈来愈隐秘难查。智能化,是指使用新的计算机与网络技术,比如使用报撤单软件施行虚假申报、应用程序化交易施行“幌骗”操纵。文章源自微观生活（93wg.com）微观生活-https://93wg.com/14245.html

四是操极目的多元化。不以直接获利为目的的“特定目的”操纵愈来愈多。

五是操纵规模拓展化。新市场、跨市场、跨境操纵案件均已开始出现。

交易型操纵

联合买卖、相对于拜托。因为操作不容易且违法性比较显明,使用这两种手腕的情况不多。尽管“多点合谋”“疏松型联合操纵”一度引发较多关注,但最近几年似乎并没有认定案例。

洗售(自买自卖,自成交)。触及洗售的案件数量很多,然而,因为违法性过于显明,单独或者主要使用此种手腕的案件数量不多,大多数案件中表现为一种辅助性手腕,比如唐汉博案。依据交易规则,其实不排除了存在一些合理合法的被动自成交情况,尤其是期货市场的交易,但也的确有行动人刻意压低自成交比例打擦边球。

连续买卖。是主流操纵手腕,短线游资“敢死队”模式前几年盘踞了操纵案件半数以上。最近几年对这类模式的违法性认识不一,案件数量降落。不过,2017年6月公布的“温州帮”马永威等操纵福达股分案再度惹人瞩目。同时,在较长时间间内主要通过连续买卖施行操纵的个案仍然存在,比如2017年4月公布的朱康军操纵“铁岭新城”“中兴商业”案。

虚假申报。被广泛频繁使用且容易认定操极目的。2007年以来,证监会已查处了20余宗,较新的是2017年4月公布的李健案。

幌骗交易。主要出现在金融期货交易中的新生并开始蔓延的操纵手腕。美国、日本、新加坡均已有处分案例。我国有涉嫌以此操纵股指期货的情况,如目前还没有结果的通荷国际案。

信息型操纵

蛊惑交易操纵。依据市场感觉,蛊惑交易应是比较高发的操纵手腕,但迄今似乎并没有处分案例。究其缘由之一,多是被“编造、传布虚假信息”、上市公司“误导性陈说”、证券服务机构及其人员“信息误导”三类案件屏蔽或取代了。

抢帽子交易。受罚案件已达20余宗。违法趋势是荐股人与交易操作人分离、分工协作,由公共媒体荐股变成市场名人在大户室、营业部等小规模内荐股,以及普通主体借用、租用、盗用分析师名义荐股。特殊主体限制,使得有些获取巨额收益、被央视屡次暴光的行动人逍遥法外。另外,依据欧盟、德国的规定与美国的判例,如果发布报告同时表露仓位与交易情况,是不是就可阻却违法性,也值得研究。

与上述二者相关的是对踊跃做空(ActivistShort-Selling)的认识。“浑水、香椽”等踊跃做空机构最近几年一度横扫美国中概股、港股。香椽踊跃做空恒大,被香港执法机构认定为表露虚假及/或具误导性的资料以诱使别人进行交易的市场失当行动。美国监管机构的主流观点则认为踊跃做空是监管帮手,并没有执法动作,一个有趣的案例是2015年SECv.Craig,被告使用浑水、香椽公司标示与极其相似的推特用户名,编造发布上市公司利空信息,被认定为分布虚假误导性信息操纵股价。中国证监会曾在2013年答复中能兴业问询的函件中,委宛表达了对踊跃做空的折中看法。随着A股市场融资融券、股指期货以外股票期权等做空工具的丰厚,以及网络自媒体影响力的增强,相应执法问题会逐渐凸显。

操控上市公司信息生成与发布型操纵。这是最近几年新出现的私募机构与上市公司控股股东、实际节制人合谋,前者以连续买卖等交易型手腕,后者通过动议、策动、商量、施行并购重组、高送转等热门事项,操控公司相关信息的生成与发布,共同推高股价施行高位减持。最典型确当属徐翔操纵13家上市公司股价刑事案,以及此前作为预热的上海永邦操纵“宏达新材”行政处分案。不过,近期公布的碟彩资管与恒康医疗实际节制人合谋操纵案,并没有交易手腕配合,引起了业界关于怎么认识与合法操作监管层曾踊跃提倡的“市值管理”的困惑,而操纵、信息表露违法与内情交易行动的交织,使案情更为繁杂。

多方面的新型突破

首例特定目的操纵案。即2014年证监会公布的浙江恒逸团体为施行定向增发操纵“恒逸石化”股票案。其实,最近几年股分增发、股权质押等领域高发的特定目的操纵并未引发足够注重。一些上市公司实际节制人喊话员工“兜底增持”,也不乏特定目的操纵之嫌。

首例应用技术优势操纵案。2017年6月,伊世顿操纵期货市场刑事案一审宣判,被告应用以逃避期货公司资金和持仓验证等非法手腕获取的“交易速度优势”,大量交易股指期货主力合约获取了巨额收益。

新市场操纵。首例操纵债券交易案——2012年陈玉璟案,首例操纵ETF案——2015年东海恒信涉嫌操纵案,首例应用融券交易操纵市场案——2015年金建勇案,首例操纵新三板挂牌公司案——2015年“中山帮”冼锦军案。

跨市场操纵(跨期现)。2014年“橡胶RU1010”期货合约操纵案,2015年“甲醇1501”期货合约操纵案。

跨境操纵。首例跨境操纵市场案——2017年唐汉博操纵沪股通“小商品城”案。

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